Íslendingar tala enn um efnahagshrunið haustið 2008 og þá kreppu sem fylgdi í kjölfarið. Nú, tæpum fimm árum síðar, er sökudólganna enn leitað. Við áttum okkur ekki á því að hér varð engin kreppa.

Grein þessi er unnin úr greiningu á stöðu efnahagsmála á Íslandi sem gerð var af greiningardeild Cohn & Wolfe vorið 2011. Grein þess hefur ekki verið birt áður. Þess má geta að enginn fjölmiðill sá sér fært um að birta greinina í heild sinni á sínum tíma vegna þess hversu löng hún var og hve dökka mynd hún þótti draga upp.

Á árunum fyrir hrun myndaðist einfaldlega bóla sem sprakk og nú sitjum við uppi með breytta heimsmynd. Fólki fannst árin fyrir hrun einkennast af velsæld og vill sem fyrst komast aftur til þess raunveruleika.

Spurningin sem rannsóknarnefnd Alþingis fékk var röng

Íslenskt efnahagslíf gekk þokkalega árið 2001. Það var að koma út úr skammvinnri lægð, skuldsetning var skapleg og undirliggjandi framleiðsla rúllaði ágætlega áfram. Vextir Seðlabanka Íslands voru nokkuð háir en fjármögnun atvinnulífsins fór að hluta til fram í erlendri mynt, einkum sá hluti sem snerti útflutnings- og/eða samkeppnisgreinar.

Þetta var lítið og sætt hagkerfi, sem var ekki að gera neinar sérstakar rósir, en virðist þó þess umkomið að sjá þegnum sínum fyrir ágætu lífi til framtíðar.

Það sem rannsóknarnefnd Alþingis hefði átt að skoða er hvernig tókst á sjö árum að komast úr þessari stöðu yfir í þá stöðu að einstaklingar, fyrirtæki og sveitarfélög rambi á barmi gjaldþrots og eigi sér vart viðreisnar von. Af hverju bankarnir urðu gjaldþrota er ekki aðalatriðið í stóra samhenginu.

Munurinn á alvöru peningum og Matador-peningum eða Fíflaleikurinn (The Greater Fool Theory)

Það er margendurtekið þema í peningasögu mannsins að til verða bólur þar sem eignaverð missir alla tengingu við undirliggjandi verðmæti. Sú fyrsta sem hlaut heimsfrægð í efnahagssögu Vesturlanda snerist um túlípana í Hollandi fyrir tæpu hálfu árþúsundi og þær hafa komið á nokkurra áratuga fresti síðan.

Upplifa mátti afbrigði af þessu hérlendis á síðasta áratug. Þá óx verðgildið á krónunni úr öllu samhengi við undirliggjandi verðmæti efnahagslífsins.

Það gerðist af því að Seðlabanki Íslands hóf að greiða hverjum þeim sem vildi eiga íslenskar krónur 10-15% hærri vexti en aðrir seðlabankar. Þar með hófst Fíflaleikurinn. Galdurinn er að halda krónunum nógu lengi til að féfletta Seðlabankann, en þó ekki svo lengi að þær verði verðlausar. Í leiknum þarf alltaf að vera einhver sem er meira fífl, sem svo kaupir af þér krónurnar, tekur áhættu lengur, finnur enn meira fífl til að losa sig við krónurnar og þannig koll af kolli þar til bólan brestur.

Það segir sig sjálft að þeir sem taka þátt í þessum leik hafa engan áhuga á að eiga krónunar í raun og veru. Ekkert frekar en spákaupmenn fortíðarinnar höfðu áhuga á túlipanalaukum út af fyrir sig. 

En Seðlabanki Íslands virðist hafa haldið að einhver vildi í alvöru eiga krónur og sumir virðast halda það ennþá. En eins og við vitum vill enginn taka við krónunum okkar í dag. Leikurinn er búinn.

Það undarlega er að Seðlabankinn virðist enn vera að spila leikinn, að minnsta kosti miðað við vaxtastefnu bankans. Það er bara enginn til að spila við nema innlent atvinnulíf sem hefur ekki efni á að taka þátt.

Seðlabankinn vildi hægja á íslensku atvinnulífi

Seðlabankinn rak mest allan síðasta áratug vaxtastefnu sem var ekki í neinu samræmi við raunveruleikann. Hann virðist hafa haft þá ranghugmynd að með því að stjórna vöxtum á Matador-peningum gæti hann stýrt efnahagsstarfseminni. Vandinn var sá að enginn tók mark á honum.

Seðlabankinn lýsti því yfir að hægja yrði á innlendu efnahagslífi. Um árabil rak hann því vaxtastefnu sem ekkert atvinnulíf gat staðið undir. Hann hrakti því efnahagslífið úr krónu í erlenda mynt, fyrst atvinnulífið og svo einstaklinga.

Vaxtastefna Seðlabankans hafði þannig ekki einungis þau áhrif að bankinn var féflettur af spákaupmönnum, heldur neyddi hann einnig þjóðina til að taka á sig gjaldeyrisáhættu sem á endanum varð henni að falli.

Honum tókst ekki einungis að hægja á efnahagsstarfseminni, heldur nánast stöðva hana að fullu.

Tvíeðli Seðlabankans

Á meðan Seðlabankinn þjarmaði jafnt og þétt að atvinnulífinu með vaxtastefnu sinni var hann jafnframt helsti hvati þenslunnar sem hann þóttist vera að stöðva. Þannig breytti hann til dæmis reglum um bindiskyldu árið 2004 sem jók útlánagetu bankanna um 800 milljarða króna og var forsenda sóknar þeirra á húsnæðislánamarkað. Sem aftur leiddi til breytinga á Íbúðalánasjóði svo hann gæti farið á fulla ferð í kapphlaup við bankana og lánað enn meira.

Hvert fara útflutningstekjurnar okkar?

Þegar gjaldmiðill styrkist þá eykst kaupmáttur þjóðarinnar sem notar hann. Þegar gjaldmiðill styrkist mikið virðast eignir heima fyrir vera mikils virði samanborið við eignir annars staðar. Fólki finnst það vera ríkt. Það eykur neyslu og byggir stærri hús. Hagkerfið stækkar. Fyrirtæki bæta við sig. Jákvæður hringur örvunar fer í gang. Bjartsýni vex. Framtíðin er björt og fólk er tilbúið að taka áhættu til auka sín tækifæri.

Þetta eru góðar fréttir og það sem efnahagsstjórnun gengur almennt út á.

Vandinn felst í því þegar styrkingin á gjaldmiðlinum er bóla. Þegar hún stafar af því að verið er að skemmta sér í leikjum, en ekki af því að undirliggjandi verðmætasköpun sé að aukast. Gengi myntar getur (til lengri tíma) eingöngu ráðist af verðmætasköpuninni sem að baki henni er. Slitni þetta samhengi myndast bóla sem fyrr eða síðar hlýtur óhjákvæmilega að springa til að ná efnahagslegu jafnvægi.

Á Íslandi gerðist tvennt: Gjaldmiðilinn styrktist vegna örlætis Seðlabankans og Seðlabankinn neyddi hagkerfið til að ná sér í fjármögnun erlendis þar sem rekin var vaxtastefna sem engin lögleg atvinnustarfsemi þrífst á.

Þess vegna skulda Íslendingar ófyrirsjáanlegar upphæðir í erlendri mynt.

Gömlu bankarnir voru settir í þrot sem gerði það mögulegt að afskrifa gríðarlega miklar skuldir í erlendri mynt. Hins vegar eru skuldir hins opinbera og orkufyrirtækjanna enn gríðarlegar. Allt annað en uppstokkun hjá þeim er óhugsandi, þessar erlendu skuldir þarf að greiða í erlendri mynt.

Menn misstu af góðu tækifæri til að þurrka út 350 milljarða króna skuldir af atvinnulífinu með því að þjóðnýta kvótann eftir hrunið og taka allan sjávarútveginn í gegnum gjaldþrot í boði erlendra banka. Tækifærið til þess stóð til boða í um það bil ár eftir hrun, en það er ekki lengur hægt þar sem búið er að festa samninga á milli nýju og gömlu bankanna.

Við veiðum fisk, einkum þorsk. Erum ekkert sérstaklega góð í því, því stundum bræðum við matfisk og stundum tekst okkur að fara illa með hráefnið sem við veiðum. Svo er okkur fyrirmunað að ala upp fisk, ólíkt öllum grönnum okkar. En við fáum erlendan gjaldeyri fyrir streðið.

Allan þennan gjaldeyri, og reyndar rúmlega til, þurfum við að nota til að borga skuldir í útlöndum. Hann fer því til dæmis ekki í að kaupa til landsins framleiðslutæki sem myndu auka verðmætasköpunina.

Venjulega myndu útflutningsfyrirtækin setja gjaldeyrinn sinn í bankann, kannski kaupa smá Matador-krónur til að borga laun og þess háttar. Bankinn myndi svo lána gjaldeyrinn til einhvers stórhuga fyrirtækis sem ætlar að kaupa nýja framleiðslulínu til að skapa verðmæti og störf. Þegar það byrjar að ganga vel borgar það lánið til baka og gjaldeyrinn fer annan hring í hagkerfinu, öllum til hagsbóta.

En núna er þessi hringferð ekki möguleg því þegar útgerðarfyrirtækið setur gjaldeyrinn sinn í bankann þarf bankinn að senda gjaldeyrinn rakleiðis út aftur til að borga niður skuldir. Því er ekki hægt að fjármagna alvöru fjárfestingu í íslensku atvinnulífi.

Útlendingar vilja ekki fjárfesta á Íslandi

Útlendingar eru ekki fífl. Ekki svona almennt. Þegar þeir horfa á þjóð sem setti sjálfa sig á hausinn á sjö árum, og virðist lítið hafa lært á leiðinni, þá eru þeir ekki tilbúnir að láta okkur hafa meiri peninga.

Við erum enn með seðlabanka sem er í Matador. Við erum með stjórnvöld sem eru tortryggin, og beinlínis óvinveitt, þessum fáu útlendingum sem sjá tækifæri hérna.

Við erum með löggjafarþing sem setur lög út í loftið, helst afturvirk, svo tryggt sé að enginn geti áttað sig á leikreglunum.

Þá er búið að tryggja með gjaldeyrishöftunum að allt það fé sem útlendingar sitja með fastir á Íslandi fari ekki til atvinnulífsins. Heldur eingöngu til fjármögnunar á ríkinu.

Auðvitað nenna útlendingar ekki að standa í svona bulli.

Það er nóg af fjárfestingatækifærum annarsstaðar. Þar sem ekki er spilað Matador og yfirvöld fagna fjárfestingu í atvinnulífi. Eins og til dæmis alls staðar annarsstaðar í heiminum. Meira að segja á Kúbu. Kannski ekki þó í Venesúela sem stendur.

Meðan enginn vill láta okkur hafa alvöru peninga þá getum við ekki annað en borgað niður lánin okkar með aurunum sem við fáum fyrir þorskinn. Ekki fjárfestum við á meðan. Eða nokkur annar.

Útlendingar vilja ekki fjárfesta á Íslandi – nema fyrir rétt verð

Útlendingar eru ekki fífl. Ekki svona almennt. Þegar þeir horfa á þjóð sem setti sjálfa sig á hausinn á sjö árum, og virðist lítið hafa lært á leiðinni, þá eru þeir ekki tilbúnir að láta okkur hafa meiri peninga. Nema fyrir rétt verð.

Hvað er rétt verð?

Við eigum eitt áþreifanlegt dæmi sem er fjármögnun Landsvirkjunar í september 2010. Landsvirkjun er það fyrirtæki sem stendur einna best í þessu samhengi, að sagt er. Hefur haldið góðum samskiptum við sína erlendu banka í gegnum hrunið. Býr yfir miklum auðlindum, hefur trygga orkusölusamninga sem að miklu leyti eru bundnir erlendri mynt. Er fyrsti íslenski aðilinn sem fær lán hjá útlendingum eftir hrun.

Hvernig gekk?

Þeir fengu fjárhæðir sem duga þeim í nokkra mánuði, en hrökkva skammt upp í skuldafjallið sem þarf að endurfjármagna á næstu 2-3 árum.

Kjörin voru um það bil 5% ofan á grunnvexti. Að sagt var. Það gleymdist hins vegar að greina frá því svo vel væri að skuldabréfin voru seld með afföllum. Seld á 0,97 í stað 1,00. Sem miðað við 4 ára líftíma er 0,75% álag í viðbót.

Sem sagt, besti íslenski lántakinn fékk lán með 5,75% álagi á grunnkjör.

Nýju bankarnir fengu lánað með 3% álagi frá gömlu bönkunum og þurfa því að lána það fé út miðað við að minnsta kosti 4% álag. Atvinnulífið stendur ekki undir því. Þaðan af síður 5,75% álagi.

Góður árangur af opinberu eignarhaldi orkulinda

Ísland býr yfir þrennu sem útlendingar gætu viljað fjárfesta í: Orku, fiski og vatni.

Við erum með lög sem tryggja að þeir geti ekki fjárfest í fiski. En við erum með einkaframtakið þarna á fullu og rekstur í greininni gengur nokkuð vel. Hún er bara of skuldsett þar sem of margir fóru að spila Matador við Seðlabankann og urðu síðasta fíflið.

Vatnið er of áhættusamt ennþá þannig að við fáum í friði að tapa stórfé þar. Kannski rofar til innan skamms með vatnið, það ætti bara að vera spurning um tíma.

Til skamms tíma vorum við með lög sem bönnuðu öllum nema opinberum aðilum að nýta orkulindirnar. Hvernig gekk það?

Ef skoðaðir eru reikningar orkufyrirtækja í Bandaríkjunum sem skráð eru á markað (sem þau nánast öll eru) kemur í ljós að skuldir eru að jafnaði 6,3 sinnum sjóðstreymi (EBIT). Það er hátt hlutfall sé horft til atvinnulífsins í Bandaríkjunum almennt, en ekki óeðlilegt þar sem orkuframleiðsla er mjög fjármagnsfrekur iðnaður sem krefst mikilla fjárfestinga í upphafi, en rekstrarkostnaður er síðan lágur. Það er því eðlilegt að vaxtagreiðslur séu stór hluti útgjalda.

Margfaldari upp á 6,3 þýðir að þau geta staðið undir vaxtastigi á heildarfjármagn sem er 15,8%. Nú eru vextir í Bandaríkjunum langtum lægri þannig að það er ágætur hagnaður af þessari starfsemi.

Sama hlutfall hjá Orkuveitunni er 47. Það þýðir að Orkuveitan getur staðið undir 2,1% vöxtum. En engum afborgunum. Nú eru vextir sem OR þarf að greiða talsvert hærri en það og því ljóst að hún á ekki líf frekar en gærdagurinn. Aukning afkomu um 1 milljarð króna á ári skiptir engu andspænis 240 milljarða króna skuldafjalli. Eini tilgangur þeirrar aðgerðar er að líta betur út í nauðasamningaferlinu.

Þessi hlutföll eru betri hjá Landsvirkjun, en lífsmarkið er ekki mikið. Með því að nýta allt sitt sjóðstreymi til að standa skil á afborgunum, framkvæma ekkert, gæti hún lifað. Landsvirkjun er því uppvakningur í efnahagslegu tilliti.

Frábær árangur yfirvalda við nýtingu orkuauðlindanna. Við, íslenska þjóðin, munum aldrei sjá krónu í arð af þessari starfsemi. Ekki beinan í það minnsta.

Hvernig gekk svo þegar útlendingar keyptu HS Orku á verði sem enginn gat skilið að vit væri í? Unnið er að því að búa til afturvirk lög til að vinda ofan af því. Með þessu er með öruggum hætti búið að slökkva áhuga allra alvörufyrirtækja að koma til landsins.

Aumingjavæðing Íslands

Í dag þykir gott að gera hluti tortryggilega. Láta liggja að einhverju. Ala á öfund. Gleðjast yfir óförum annarra. Sýna hugleysi í skoðunum.

Það er búið að ákveða að starfsmenn fjármálafyrirtækja séu vont fólk. Illa innrætt og ekki til nokkurra góðra verka nýtilegt.

Þetta er þjóðfélagslegt hara-kiri.

Með þessu er verið að útiloka frá framleiðslutækjum og ákvarðanatöku bestu einstaklinga heillar kynslóðar. Fjármálafyrirtækin greiddu um árabil hæstu laun nokkurra fyrirtækja, vönduðu sig sérstaklega við að tryggja að þau næðu örugglega bestu einstaklingunum sem þjóðin hafði upp á bjóða og færðu þeim ómetanlega reynslu. Reyndar voru fjármálafyrirtækin það frek á fólk, að ekki einungis tóku þau allt A fólkið, heldur megnið af B fólkinu líka.

Nú er þetta fólk ónothæft til verka.

Það þýðir að þjóðin er að velja sér B fólk, og oft C fólk, til að varða leiðina inn í nýja Ísland.

Ef árangur byggir á fólki, þá er spurning hver árangurinn verður af þessu.

Það er engin kreppa

Kreppa er ástand sem kemur og fer.

Ísland er komið í stöðu sem er til lengri tíma, líklega áratuga, og mun lakari en sú sem við vorum í. Það er því ekki kreppa heldur nýr veruleiki.

Ástæðurnar eru nokkrar eins og rakið hefur verið hér að ofan, en þessar helst: Miklar skuldir, háir vextir og hverfandi fjárfesting í nýrri framleiðslugetu.

Þetta getur mjög auðveldlega orðið vítahringur. Skoðum hvað getur gerst næstu mánuðina ef ekki er vel að gætt:

Frá hruni hafa fyrirtæki og heimili búið í vernduðu umhverfi þar sem ekki hefur þurft að taka á miklum skuldum og háum vöxtum. Almenningur hefur gengið á sparnað til að ná endum saman. Fólk hefur getað fryst lán og nýtt sér ýmis önnur úrræði til að ýta vandanum á undan sér. Nú er því umhverfi að ljúka þar sem réttaróvissa hefur minnkað mikið og því hægt að fara af stað og ganga frá málum.

Það þýðir að tekjur sem hafa undanfarna mánuði farið í neyslu fara í að borga niður lán. Þetta dregur úr neyslu og hefur hamlandi áhrif á vaxtarmöguleika fyrirtækja sem gæti leitt til fjölgunar gjaldþrota. Ógnvænleg atburðarrás fer í gang.

Hið nýja Ísland er því land sem ekki einungis hefur farið aftur um 15 ár þegar litið er til lífskjara, heldur er dæmt til að vera á þeim stað í einn mannsaldur eða svo. Að óbreyttu.

Það þýðir að heilbrigðis- og skólakerfið sem við rekum í dag er of dýrt. Það þýðir að vegakerfið sem við höldum við í dag er of víðfeðmt. Það þýðir að fleiri sveitarfélög verða gjaldþrota og fleiri byggðir leggjast í auðn. Það þýðir að þjóðfélagið verður fábreyttara.

Það þýðir líka að lífeyrissjóðir landsmanna ná ekki nauðsynlegri ávöxtun. Því munu tekjur okkar í ellinni líka verða lágar. Líklega innan við helmingur af því sem yfirlitin segja okkur í dag.

Að horfast í augu við lífið

Þjóðin er ekki búin að horfast í augu við að hún er ekki í kreppu. Nú síðast var Reykjavíkurborg að hreykja sér af því að hún væri að flýta verkum til að vinna á kreppunni. Hið rétta er að Reykjavíkurborg er enn að auka á skuldsetningu inn í tímabil þar sem svigrúm til að greiða niður skuldir mun þrengjast enn frekar.

Seðlabankinn er ekki búinn að horfast í augu við að efnahagslífið er í kreppu. Hann heldur hér uppi þrefalt hærri vöxtum en nágrannaþjóðirnar búa við. Þó fóru þær ekki eins illa út úr hruninu og Íslendingar.

Fólk mun því enn um sinn halda niður í sér andanum og bíða eftir því að kreppunni ljúki. Þegar það gerist ekki mun það leita svara við spurningunni: Af hverju fer kreppan ekki?